母猪存栏量再降，明年生猪供应短缺更确定

我们认为，农业投资主线仍然将是养殖产业链，及可能出现的主题性投资机会。 

一、能繁母猪存栏量再下降，2016年供应短缺更确定。 

根据农业部最新数据，截止10月，全国能繁母猪存栏量环比下降0.1%，为3851万头；生猪总存栏环比增加0.3%，为39182万头。

在这一轮周期中，能繁母猪存栏量下降持续的时间超预期，也是有数据以来最长的一次。我们曾经在多次报告中总结过，本轮产能变化表现为淘汰积极，补栏谨慎。主要原因既有资金的因素（2013、2014年总体未实现盈利，2015年的盈利并未使得养殖户资金获得足够增加），也有母猪使用周期的因素（2011年养殖户大量补充了能繁母猪，按照4年的使用周期，今年将迎来大量到期淘汰），同时不容忽视的还有心理因素（过去两年的行情反复，使得养殖户在猪价出现调整时期，表现出担忧情绪）。

因此，按照能繁母猪至商品猪的供应周期推算，明年年中供应缺口将达到最大。这意味着，猪价仍处于上行通道中。结合周期性规律，我们判断这个价格顶点可能在明年9月。

而基于玉米等原料价格走低，预计明年单位养殖盈利将创新高（详见我们于上周发布的报告《粮食价格下调对养殖业的影响——养殖单位盈利将扩大，国家调控边界受限》）。

尽管目前猪价尚未启动上涨，我们认为，主要原因仍然是季节性为主，大猪体重增加并且集中出栏，而消费不振，留给屠宰企业压价收购的空间。未来继续下跌的空间非常有限，预计最迟至11月底猪价的季节性调整就将结束。

禽类价格受制于父母代鸡存栏高企，当前尚未启动。我们判断，其价格拐点将出现在明年3月份后。受猪鸡比价关系拉动，及自身产能大幅收缩（我们测算，2016年父母代种鸡存栏量将较今年下降15%左右）的影响，预计禽类产品价格向上弹性更大。

推荐生猪中的雏鹰农牧、牧原股份、大华农、正邦科技等；禽类的益生股份、民和股份、圣农发展等。

二、饲料、疫苗后养殖周期，重点推荐金宇集团、大北农。

从周期的角度来看，饲料、疫苗行业后养殖周期，预计明年随着生猪存栏量增加，及养殖效益处于较好水平，这两个行业的景气度将逐步上行。我们判断这个景气转折点可能在一季度后。

疫苗：未来3年的制度红利中（政府招标采购逐步缩小范围，支持市场苗），金宇集团因拥有市场上最具竞争力的口蹄疫品种，料将最受益。目前股价对应明年的估值29倍，我们认为合理估值应该在35倍以上。建议适时布局。

饲料：我们认为，中国农业的经营单元将是适度规模的家庭农场，分散的规模化将是中国农业生产主体的主要特征。这必然催生出巨大的农业服务需求，而这种服务不仅依赖于产品、技术指导，还依托于产业链的组织能力。从这个角度看，我们中长期看好大北农。

风险提示

猪价、鸡价上涨幅度小于预期；动物疫病大规模爆发；食品安全问题；自然灾害等。